SpaceX IPO는 세기의 도둑질이 될 것

• 곧 진행될 SpaceX IPO가 내부자에게는 막대한 이익을, 일반 은퇴 투자자에게는 손실을 안기는 구조라는 비판으로, S-1 등록서류에 담긴 사업 전망과 지수 편입 규정 변경등을 다루는 글
• SpaceX의 가치 제안 전체가 Starship 프로젝트에 의존하나, 현재 도달 고도는 약 121마일에 불과해 Starlink 위성 궤도(약 300마일)에 크게 못 미침
• xAI의 핵심인 Grok은 자사 엔지니어도 쓰지 않는 flagship 제품이며, Cursor 인수에 600억 달러를 지출
• Nasdaq, S&P 500, FTSE Russell의 규정 변경으로 패시브 인덱스 펀드 자금이 절대적으로 SpaceX 주식을 매수하도록 강제되는 상황
• IPO 최대 조달액은 약 850억 달러지만 2030년까지 자본 수요는 약 2,350억 달러로, 향후 지속적인 희석성 증자 불가피
• 주주에게는 강제 중재, 의결권 부재, Musk 친화적 텍사스 법원 관할이 적용되어 투자자 보호 장치가 사실상 없음

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I. 사업으로서의 SpaceX — 처참한 실패 전망

• SpaceX 가치 제안 전체가 Starship 프로젝트에 의존하며, 현재까지 보여준 것보다 훨씬 더 고성능 버전의 Starship이 필요
  • 더 무거운 V3 Starlink 위성 발사에 Starship 필요
  • 발사 경제성 확보를 위해 재사용 가능한 Starship 필요
  • 약속된 궤도 데이터센터에 Starship 필요
  • NASA Artemis 프로그램 의무 이행에 Starship 필요
  • 달·화성 식민지 건설에 Starship 필요, 등록서류는 "달, 화성, 그 너머에 조 단위 신시장 출현"을 예고
• Starlink 위성이 지상 약 300마일 궤도를 도는 반면, 최신 Version 3 발사에서 도달한 최고 고도는 121마일에 불과하고 부스터와 상단 모두 손실
  • Will Lockett의 계산을 통해 Version 3 Starship이 "기능적으로 무용지물"이라 평가
• 궤도 데이터센터의 물리적 불가능성, Artemis III에서 극저온 추진제 이송 의무 이행의 극히 낮은 가능성도 지적

• xAI 의존론에 대한 반박

  • Patrick Boyle의 영상(10:25부터) 인용 — SpaceX 주장 시장의 93%를 차지하는 AI 제품 Grok은 자사 엔지니어조차 쓰지 않으며, xAI는 작동시키려 경쟁사 Cursor 인수에 600억 달러 지출
  • 연 150억 달러 규모 Anthropic 계약과 관련해, xAI는 Colossus·Colossus II 데이터센터에서 경쟁사 Anthropic에 연산력·하드웨어를 임대 중 — 자사 데이터센터 활용 불가 정황
  • Anthropic은 3년 계약을 90일 통보로 언제든 취소 가능
• 이러한 사실들이 완전히 드러나기 전, 지난 20여 년간 투자한 사모 주주들이 일반 대중에게 대규모 차익으로 지분을 매도할 시간을 확보하게 됨

II. 부의 이전 장치로서의 SpaceX — 처참한 성공 전망

• Nasdaq, S&P 500, FTSE Russell의 규정 변경이 겹쳐, IPO가 내부자를 부유하게 하고 401k·IRA 은퇴 자금으로 인덱스 펀드에 묶인 투자자에게 피해를 주는 구조 형성

• A. Nasdaq의 규정 변경

  • 3월 10일 Keubiko's Musings의 글 "Nasdaq's Shame"(부제: "억만장자를 달래기 위해 지수를 조작하는 법")이 이를 일찍이 지적
  • Nasdaq은 IPO 후 15일 만에 지수 편입을 허용하도록 "seasoning" 요건을 폐기
  • SpaceX는 매도 가능 주식이 5%에 불과한 저유동(low-float) 종목이나, Nasdaq은 유통 주식이 총 주식의 15%인 것처럼 가중치 부여
    • Keubiko: 제한적이고 소수가 쥔 유통주에 거대 가중치를 적용, 수백억 달러의 가격 비민감 패시브 자금이 며칠 내 공격적으로 매수하도록 법적으로 강제 — 인위적 수급 압착 초래
  • 180일 락업 종료 후 유통 비율이 20%를 넘으면 Nasdaq은 발행 주식 100% 기준으로 가중치 적용
    • 락업 종료 시점이 12월 중순 Nasdaq 지수 리밸런싱과 정확히 일치하도록 설정
    • Keubiko: 인덱스 펀드가 수십억 달러를 추가 매수하도록 강제되는 바로 그 순간, 내부자는 락업 해제된 주식을 시장에 쏟아낼 수 있게 됨

• B. 다른 주요 지수의 동참

  • S&P 500은 지속적 수익성 입증 요건 없이 편입을 "패스트트랙"하도록 자체 규정 변경
  • FTSE Russell 지수도 곧바로 동일하게 변경

• C. The Rikishi Moment

  • Phil Bak의 글 "The Rikishi Moment" 제목은 야구선수 Pete Rose가 겪은 깊은 굴욕에서 유래
  • John Bogle가 Vanguard에서 만든 저비용 인덱스 펀드는 일반 투자자에게 큰 혜택이었으나, 냉소적이고 파렴치한 이들의 손에서 악의 도구로 변질
    • Bak: Bogle가 지금 인덱스 펀드의 상황을 본다면 그 위대한 발명이 사기의 하수구로 무너지는 것을 슬픈 눈으로 바라봤을 것

• D. 수혜자

  • Elon Musk와 오랜 조력자 Antonio Gracias, Steve Jurvetson, Ira Ehrenpreis
  • 수혜 범위는 Musk 측근을 넘어섬 — Blind Squirrel Macro의 Rupert Mitchell: 지난 20년간 누구든 SpaceX를 살 기회가 있었고 실제로 샀으며, 국부펀드·기관·뮤추얼 펀드·사모·헤지펀드 중 공모가보다 훨씬 낮은 가격에 대량 보유하지 않은 곳이 없음
  • Bloomberg 보도에 따르면 Trump 행정부 관료들도 수백만 달러 규모 주식 보유

III. 도둑이 떠난 뒤 — 실적 부진과 끝없는 희석

• IPO는 "shoe" 포함 최대 약 850억 달러만 조달하나, Cape Fear Advisors의 Greg Collins 분석에 따르면 2030년까지 자본 수요는 약 2,350억 달러
  • 850억 달러 조달 가정 시 200억 달러를 부채 상환에 쓰면 1,700억 달러 부족분 발생 (Collins는 조달액은 더 작고 격차는 더 크다고 봄)
• Tesla 현금을 합병이나 강제 투자로 끌어오는 방안도, Tesla 현금이 SpaceX의 자금 소각 규모를 감당하기엔 턱없이 부족
• 수정 S-1에는 "향후 거래와 관련해 상당량의 지분을 발행할 수 있다"는 경고 포함 — 그러나 이는 이미 S-1에서 약속한 거래를 위한 것일 가능성 지적
• 주주는 강제 중재에 동의하고 실질적 의결권이 없으며, 지배구조 분쟁은 Musk 친화적 판사가 주재하는 신설 텍사스 비즈니스 법원에서 배심 없이 판단됨 — 등록서류상 허위·위법에 대한 투자자 구제 수단 부재

IV. 마무리 단상

• A. 무산 가능성

  • 소화할 자금보다 매물이 지나치게 많아 IPO가 초반에 실패하거나 연기·취소될 수 있음 (Blind Squirrel Macro 보고서, 후속 팟캐스트)

• B. 주식·암호화폐 시장 충격 가능성

  • SpaceX가 개인 투자자에게 이례적으로 30% 를 배정해, 참여 자금 마련을 위한 매도가 주식·암호화폐에 대규모 충격을 줄 수 있음
  • 최근 $BTC 하락 압력이 부분적으로 이러한 매도에 기인할 수 있으며, Michael Saylor의 Strategy가 2022년 이후 처음 비트코인 매도

• C. AI 버블 촉발 가능성

  • Chris Irons는 IPO를 AI 투자 버블에 대한 국민투표로 봄 — 압도적 수요는 투자 규율 정지 지속을, 부진한 결과는 투자 사이클 종료의 시작을 의미할 수 있음
  • Chris는 현 금융시장을 "코카인 맞은 디지털 카지노"로 표현

• D. 인덱스 펀드 인기에 대한 영구적 타격 가능성

  • 인덱스 펀드는 수십 년간 일반인에게 저비용 광범위 시장 노출을 제공했으나, IPO가 이들에게 거대한 함정이 될 수 있음 — 부풀려진 가격에 강제 매수 후 가치 하락 직면
  • 401k 운영자·관리자·재무 상담사들이 인덱스 펀드를 적절한 투자 수단으로 추천하지 않게 될 만큼 타격이 될 수 있음

• E. SpaceX 공매도 금지 경고

  • Musk는 컬트적 인물로, 시장·법적·규제적 압박에 거듭 면역을 보여 옴
  • 비판자들은 Tesla의 부실한 펀더멘털, FSD·로보택시·불안정한 회계에 대해 옳았으나 주가에 영향을 미칠 것이란 예상은 빗나감
  • Tesla는 투자라기보다 종교로 이해하는 편이 맞으며, SpaceX도 같은 범주에 추가 — 결론은 "그냥 멀리하라"

[GN⁺]

Hacker News 의견들

• 이 사람은 TeslaQ 커뮤니티에서 꽤 활발히 활동했음. 2017~2019년에 Tesla가 절대 수익을 내지 못할 거라는 식의 이유로 극도로 고평가됐다고 봤고, Tesla 공매도로 큰돈을 잃었음
  https://www.reddit.com/r/teslamotors/comments/91aha1/montana...
  어쨌든 아직도 원한을 이어가는 것처럼 보임. 당시 몇 가지는 맞았지만, 전체적으로나 결과 면에서는 크게 틀렸음

  • 공정하게 보자면 그 시절에도 Tesla는 고평가였음. 장부상 가치가 올랐다고 해서 그 말이 거짓이 되는 건 아니고, 그저 이 가장극이 계속 이어졌다는 뜻임
  • 케인스의 “시장은 당신이 버틸 수 있는 기간보다 더 오래 비합리적으로 남아 있을 수 있다”는 말이 여기서 벌어진 일을 잘 설명함
    하지만 “원한”이라고 하는 건 “과거 성과가 미래 성과를 보장하지 않는다”는 또 다른 시장의 사실을 무시하는 것 같음. 이번에는 그가 맞을 수도 있음. 그가 Musk 혐오자라는 말 말고 실제로 동의하지 않는 부분이 있나? 아니면 이 댓글은 별 도움이 안 됨
  • 공정하게 보자면 Tesla와 Musk가 타당한 감시와 비판에도 영향을 받지 않을 거라고 예상한 사람은 거의 없었음
    글에서도 이 부분을 다룸:
    “SpaceX를 공매도하려 하지 말라.” Elon Musk는 컬트적 인물이고, 의미 있는 시장·법률·규제 감시를 반복해서 피해 왔음. Musk 비판자들은 Tesla의 형편없는 펀더멘털, Full Self-Driving 거짓말, 로보택시 환상, 불안정한 회계에 대해서는 맞았지만, 이런 것들이 주가에 영향을 줄 거라고 생각한 부분에서는 틀렸음
  • 원한이라기보다 정확히 짚었다고 봄. 지금도 여전히 맞고 있음

• SpaceX가 일주일 뒤에 망할지 10년 뒤에 망할지는 알기 어렵지만, Tesla에 들어가 있던 많은 개인투자자 자금이 SpaceX로 재분배될 거라는 데는 꽤 확신이 있음
  그래서 IPO 당일 내 거래는 SpaceX를 $X만큼 매수하고 Tesla를 $X만큼 공매도하는 것임. 한 달 기다릴 예정. 행운을 빌어줘

  • 그게 이미 퀀트 회사들에 의해 가격에 반영돼 있지 않다는 걸 어떻게 알 수 있음?
  • Musk의 계획은 Tesla와 SpaceX를 한 회사로 합병하는 것임

• Matt Levine이 최근 팟캐스트에서 한 해석이 좋았음. 지수를 사는 이유는 시장 전체를 보유하고 싶어서임. 2026년에 시장을 보유하고 싶다면 SpaceX와 Anthropic, 아마 OpenAI도 보유하고 싶을 것임
  다만 이 글이 말하는 만큼 나쁘다고 생각한다면, 당연히 SpaceX IPO 때 사고 지수 펀드들이 의무적으로 매수할 때 팔면 됨

  • IPO 가격은 당연히 지수 펀드의 향후 매수 기대에 영향을 받을 것임. 비유하자면 다음 주에 100만 명이 모두 금을 사야 한다는 사실이 공개되면, 금값은 다음 주가 아니라 오늘 오름
  • 이 IPO는 전체 시장가치 추종 펀드의 정의가 바뀌는 변곡점임. 규칙 변경 때문에 강제로 몰려드는 가치가 생기기 때문임
    빠른 편입 규칙 변경이 없었다면 전적으로 동의했을 것임
  • NASDAQ이 규칙을 바꿔 SpaceX가 기존 지수 편입 기준을 우회할 수 있게 하지 않았다면 타당한 답변이었음

• Starship의 지점 간 여행 구상이 제일 거슬림. 완전히 비현실적이고 절대 일어나지 않을 일임. 목적지로 스위스 Zürich가 들어가 있는데, Zürich 어디에도 그런 걸 수용할 장소가 없음. 발사할 때마다 도시의 모든 창문이 박살날 것임
  누가 이걸 진지하게 받아들인다는 게 정말 터무니없음. 우주 데이터센터 아이디어는 말도 꺼내지 말자. 2030년쯤 중국이 달에 착륙하고 미국은 여전히 갈 방법이 없을 때, Elon이 자기 거짓말의 대가를 치를까, 아니면 SpaceX에 계약을 준 NASA 임시 관리자만 책임질까?

  • 그조차도 AI “기업용 애플리케이션” 시장을 22.7조 달러로 추정한 것에 비하면 약해 보임
    참고로 미국 국내총생산은 대략 30조 달러임
  • 우주 제조도 들어 있음. 국제우주정거장은 27년 됐고, ISS에 수백억 달러를 쓴 이유 중 하나가 우주 제조를 실용화할 실험을 하겠다는 아이디어였음
    우주 제조는 ISS의 단골 프로젝트였지만 아직 우주 공장도, 우주 제품도, 하물며 이익도 없음. 그래도 Starlink는 있음. 통신사가 고객 1명당 얼마나 가치가 있을까? Starlink를 그 두세 배로 평가할 수는 있겠지만, 대략 거기까지임
  • 아마 둘 다 책임지지 않을 가능성이 큼
  • Zürich에 그런 걸 수용할 장소가 없고 발사 때마다 도시 창문이 다 날아갈 거라는 건 맞지만, 나는 오히려 정치적 반발 때문에 더 회의적임
    Zürich 호수 주변 사람들은 풍력 터빈에도 들고일어남. 산비탈 태양광 패널도 너무 과하다고 봄. 누군가 그곳에서 로켓 엔진을 정기적으로 쏘겠다고 하면 어떤 난리가 날지 상상하기 어려움
  • “우주 데이터센터 아이디어는 말도 꺼내지 말자”
    살면서 허황된 물건을 몇 번 산 적은 있지만, 적어도 다리는 실제로 존재하는 물건임

• 왜 지수 펀드는 지수 안의 회사들을 정확히 따라가야 하나? 단순히 브랜딩 때문인가? S&P500이 “미국 경제”를 뜻하는 잘 알려진 용어라서 S&P500에 투자하는 건가?
  이 글이 말하는 건 수동 펀드가 지수 자체를 조작하는 방식으로 능동 펀드가 되어간다는 느낌임. 월드컵에서 브라질 우승에 수동 투자했는데 팀이나 전술은 못 바꾸니, 공을 차려는 위치로 골대를 옮기는 것과 비슷함
  반면 연기금은 더 선별적인 것 같음. 친환경 에너지, 무기 제외, 기술주처럼 개인 선호에 따라 투자 범위를 조정하는 건 늘 가능했음

  • 펀드 자체는 수수료가 붙은 금융상품임. 지수의 “품질”이 어떻게 보이든 투자자 수요만 있으면 펀드는 계속 만들어짐
    최근 몇 년 사이 과장된 수익률과 상대적으로 높은 수수료를 가진 이색 “테마형” ETF가 폭증했음. 이런 상품은 대체로 가장 정교한 투자자층을 끌어들이지 못하고, 장기 성과도 좋지 않을 가능성이 큼. S&P500은 100% 브랜딩이고, 좋든 나쁘든 미국 경제 건강의 바로미터가 됐음. 정치적 점수를 따려고 조작할 유인이 충분함
  • 그건 틀렸음. 이전의 조작을 되돌려 지수가 시장을 더 정확히 반영하게 만드는 것임

• 이 문장이 Musk Inc. 상황을 완벽하게 요약하는 것 같음
  “Musk 비판자들은 Tesla의 형편없는 펀더멘털, Full Self-Driving 거짓말, 로보택시 환상, 불안정한 회계에 대해서는 맞았지만, 이런 것들이 주가에 영향을 줄 거라고 생각한 부분에서는 틀렸다.”
  “언젠가 어딘가의 누군가는 Tesla나 SpaceX 공매도로 큰돈을 벌 것이다. 하지만 그게 당신일 가능성은 낮다.”
  “현재 Tesla는 금융 투자라기보다 종교로 이해하는 편이 낫고, 이제 SpaceX도 그 범주에 넣을 수 있다.”

  • Tesla의 가치가 자동차 산업 전체를 합친 것보다 크다는 건 한 번도 이해한 적이 없음
    하지만 Full Self-Driving을 95% 쓰는 입장에서는, 그 Full Self-Driving 거짓말 속에서 살고 있고 즐기고 있음

• 이 사람은 Tesla에 대해 계속 틀린 걸로 유명한 그 사람 아닌가? 그가 하락을 확신한다면 IPO에서 100% 수익 내기 쉬울 것 같음

  • 그건 매수 논거가 아님. 도둑질이 난무하는 세상에서 살고 싶지 않을 수도 있고, 우리 자신이 도둑이 되고 싶지 않을 수도 있음

• 다른 것들은 나쁘지만, “수백만 달러를 챙길 내부자들”은 IPO에서는 보통 있는 일 아닌가?

  • 지수 자체의 규칙 변경 때문에 지수 펀드들이 기관 의무를 맞추려고 낮은 유통 물량을 두고 경쟁해야 하므로, 내부자들은 부풀려진 주가에서 수백만 달러를 챙기게 됨

• Falcon 9은 SpaceX가 어려운 공학적 약속을 이행할 수 있음을 증명했음. 왜 그 실적이 여기 사업성 평가에 반영되지 않나?
  논점은 SpaceX라는 사업이 실패한다는 건가, 아니면 IPO 가격이 현실과 동떨어졌다는 건가?
  지수 펀드 조작 우려 중 얼마나 많은 부분이 모든 초대형 IPO에 적용되고, 얼마나 SpaceX만의 특수한 문제인가?

  • Toyota, NASA 등 많은 주체가 어려운 공학을 여러 번 해냈고, 동시에 여러 번 실패하기도 했음. 성공 이후에도 실패는 생김
    Starship은 많이 진전됐지만 여전히 여러 방식으로 실패할 수 있음. 더 이상 진척되지 않을 수도 있고, 로켓 재사용이 너무 비싸거나 신뢰성이 낮다는 게 드러날 수도 있고, 시장이 없을 수도 있음. 그런데 평가는 이미 성공했고 반드시 큰돈을 벌 것처럼 매겨져 있음
    지수 편입은 보통 주식이 어느 정도 균형에 도달했을 때, 특히 한동안 거래되며 공정한 가격이 형성된 뒤에 이뤄짐. 또한 내부자 보유가 아니라 공개 시장에서 거래되는 주식이 상당량 필요함. SpaceX는 둘 다 아님. 우려는 IPO 가격이 크게 부풀려지고, 그 시가총액 때문에 지수 내 비중도 커진 뒤, 지수 펀드들이 적은 물량을 두고 경쟁하면서 가격을 더 밀어 올리는 구조임
    일반 주식이 지수에 편입될 때도 아주 작은 규모로 비슷한 일이 생기지만, 이 정도는 아니고 보통은 이미 자리 잡은 적정가의 증권임

• 모두에게 통하는 좋은 금융 조언은 없음[1]. 많은 사람이 단기적으로 엄청난 돈을 벌고 폭락 전에 빠져나올 수도 있고, 정반대일 수도 있음
  [1] Psychology of money